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陕西煤业(601225)深度研究报告:产业明珠 估值修复宜当先

作者:admin 发布日期: 2020-07-11 二维码分享

煤炭产业明珠,禀赋非凡。陕煤化集团是陕西省*省属煤炭开发平台,承担陕西省煤炭开发的主要工作,公司作为其煤炭主业上市平台,煤炭业务营收占比高达96%,其销售煤炭主要分为自产和买断销售集团产煤炭两部分。自上市以来,公司经历了煤炭产业的一度库容,在经历了2010-2014 年的高速扩张滞后,随即在2015-2019 年完成了产能结构的优化,使其煤炭生产成本或者吨煤营业成本极其靠近行业的*左端。在静态资源禀赋上,公司已经有9 对合计7440 万吨产能的煤矿达到一级安全标准,占总产能的75%,这些煤矿在核增、停复产、减产上享受着诸多政策倾斜。从动态上展望,府谷东胜煤田作为全国*后一片“甜点区”,探明储量高达2300 亿吨,按照年产30 亿吨的开采速度可供生产200 年以上,处于陕西省境内的煤田难度质地显著高于北部,作为省内煤炭开发主体,发展空间广阔。

2020 年煤炭供需整体平衡,价格政策区间运行。从5 年的尺度入手,假设2020-2025 年总发电量增速中枢为4%,水电维持1.5%的增速,核风光作为清洁能源维持15%的复合增速,倒算出火电发电量增速可以维持2.2%,略高于或者等于煤炭未来5 年供给增速中枢,这意味着2025 年之前不用担心煤炭*性过剩的问题,周期仍是主导因素。从年度尺度而言,“房住不炒+基建托而不举”的基调下,电力需求的波动更多取决于“赶进度”的需求,当前工业企业被动去库存+工业品价格修复便是运行在该逻辑框架下,这使得工业生产强度前高后低,整体温和复苏。气候端,2020 年极其类似于2018 年,出现了假性拉尼娜,需求呈现一定反季节性特征。就煤价而言,按照全年1.6%的发电量增速假设,火电6-12 月产量增速测算值亦为1.6%,基本与供给增速持平,煤炭维持供需平衡的格局。按照《煤炭化解过剩产能工作要点》等相关文件的靖神,预计2020 年煤价会运行在“稳价格”与“保供应”的政策区间之间,对应着黄色区间470-600 元/吨。单就节奏而言,进口政策是关键,在“预期管理”的逻辑框架下,我们认为进口的供应冲击将从Q3 到Q4 逐步趋紧,成为驱动下半年煤价中枢抬升的关键。

积极破除瓶颈,三重动力扮演增长新引擎。在发展方面,传统能源板块,公司受益于浩吉铁路和靖神铁路的投运,预计3-5 年内,公司自产煤长协可以从30%提高至70%,对应地提高煤炭业务的盈利稳定性;同时,按照公司侧重陕北矿区的发展规划,集团将以榆神四期作为主阵地,争取在区域内再建成一个千万吨级矿井群,使集团煤炭产能再十四五末达到3 亿吨,公司对应的煤炭销量复合增速可达11%,充分体现期资源禀赋优势;在新能源板块,公司采用渐进式策略,入股隆基股份积累进入新能源产业的资源,当前已经持有隆基股份8.69%,按照7 月3 日收盘价折算市值137 亿元。

投资建议:因为Q2 煤价下跌超预期,我们将2020-2021 年盈利预测的111 亿元和114 亿元做一定幅度下调,预计公司2020-2022 年归母净利润依次为97亿元、99 亿元和104 亿元。按照周期股普遍的估值水平10 倍市盈率计算,2021年业绩对应975 亿元市值,再加回持有隆基股份的137 亿元市值,目标市值为1112 亿元,对应目标价为11.12 元/股,维持“强推”评级。

风险提示:电力需求不及预期,煤炭产能投放速度超预期。

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